Dù hệ thống giao dịch thứ cấp trái phiếu Chính phủ đã ra mắt tại Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) vào tháng 8/ 2012, nhưng giao dịch từ đó đến nay vẫn rất èo uột, nhiều phiên thậm chí không có giao dịch. Vậy nên, khi nói về thị trường trái phiếu Việt Nam nhiều người vẫn chỉ hình dung về thị trường sơ cấp.

Vì sao chỉ có ngân hàng?

Hiện nay đối tượng đang mua trái phiếu Chính phủ nhiều nhất vẫn là các ngân hàng. Thống kê từ HNX cho biết, tính từ đầu năm đến ngày 21/11/2012, đã có 132.274 tỷ đồng trái phiếu được trúng thầu, vượt kế hoạch đã đề ra 120.000 tỷ đồng. Trong đó, 89% thành viên tham gia là ngân hàng, còn lại là các công ty chứng khoán và một số tổ chức tài chính khác.

Đây không phải là điều mới mẻ gì. Bởi từ trước đến nay các ngân hàng vẫn đang nắm giữ vai trò trụ cột trên thị trường trái phiếu Chính phủ và do đó, khi trái phiếu Chính phủ được kích hoạt giao dịch thứ cấp nhằm thu hút dòng tiền nhàn rỗi ngắn hạn từ các nhà đầu tư, sân chơi này vẫn gần như vắng bóng người chơi. Trái phiếu Chính phủ đang có nhiều ưu thế nhất so với mọi kênh đầu tư khác, ít nhất là đối với nhiều người tại thời điểm này, bởi đây là một loại tài sản được đảm bảo cao nhất, bằng uy tín của Chính phủ, lợi suất hấp dẫn nhất (nếu so với lạm phát kỳ vọng trong 1-2 năm tới đối với trái phiếu ngắn hạn và 3-5 năm đối với trái phiếu dài hạn), vậy tại sao chỉ có các ngân hàng nhìn ra kênh đầu tư này?

TS Lê Hồng Giang, chủ nhân blog kinhtetaichinh, một chuyên gia tài chính sắc sảo, phân tích: trái phiếu Chính phủ là một công cụ vô cùng quan trọng trong chính sách tiền tệ quốc gia. Hầu hết các ngân hàng trung ương trên thế giới đều điều hành chính sách tiền tệ bằng cách mua bán trái phiếu Chính phủ để tác động vào mặt bằng lãi suất trên thị trường tài chính. Bên cạnh đó trái phiếu Chính phủ còn được sử dụng như một công cụ thế chấp phổ biến cho các giao dịch giữa các định chế tài chính tư nhân nên loại trái phiếu này còn có chức năng tạo điều kiện cho dòng vốn luân chuyển dễ dàng hơn.

Bên cạnh những ưu thế về tiềm lực tài chính lớn, có kỹ năng và nghiệp vụ giao dịch các sản phẩm đầu tư đồng thời là công cụ nợ rất phức tạp, phải chăng các ngân hàng cũng còn có một nghĩa vụ bất thành văn khác? Đó là tham gia thị trường này để hỗ trợ nhà nước, qua đó họ sẽ nhận được một số lợi thế trong giao dịch trên thị trường mở (OMO), thị trường liên ngân hàng, như sử dụng trái phiếu Chính phủ làm thế chấp cho các hoạt động tài chính trong giao dịch repo, trong các hợp đồng hoán đổi lãi suất (interest rate swap), và quan trọng nhất là dùng làm công cụ để tham gia vào giao dịch OMO với Ngân hàng Nhà nước. Do đó, họ bắt buộc phải dự trữ một lượng trái phiếu Chính phủ nhất định trên bảng cân đối tài sản. Nếu ngân hàng nhà nước cam kết thực hiện tốt chức năng cung cấp thanh khoản cho hệ thống ngân hàng thông qua OMO hoặc cửa sổ tái cấp vốn, các ngân hàng thương mại sẽ có động cơ tăng cầu trái phiếu Chính phủ để quản lý thanh khoản của mình và trong trường hợp này Ngân hàng Nhà nước thực ra cũng đã cam kết rõ ràng sẽ hỗ trợ thanh khoản cho toàn hệ thống trong quá trình tái cấu trúc. Không khó hiểu vì sao các ngân hàng đã và sẽ tiếp tục đầu tư vốn vào trái phiếu Chính phủ.

Công chèn lấn tư?

Khi các ngân hàng với tình trạng thanh khoản hiện vẫn “rất bấp bênh”, như lời Thống đốc Nguyễn Văn Bình nói ở phiên chất vấn tại Quốc hội mới đây, mà vẫn gia tăng đầu tư vào trái phiếu Chính phủ một cách “đáng mừng”, thì lấy đâu ra tiền để rót tín dụng cho khối doanh nghiệp tư nhân? Đó là chưa nói đến việc hạ lãi suất về gần với mơ ước của doanh nghiệp. Về lý thuyết, TS Nguyễn Lê Ngọc Hoàn, Giảng viên Đại học TP.HCM cho biết, khi lượng trái phiếu Chính phủ bán ra nhiều, lượng tiền lưu thông trên thị trường sẽ giảm. Nguồn cung tiền giảm thì cầu sẽ tăng. Chẳng hạn như thị trường đang có 10 đồng lưu thông với lãi suất 10%, nay chỉ còn 5-7 đồng thì lãi suất thị trường đương nhiên phải tăng lên. Nói cách khác, khi ngân hàng trung ương hút tiền từ thị trường, nhưng chính sách tiền tệ cơ bản vẫn trong định hướng kiểm soát chặt, thì vô hình chung trái phiếu Chính phủ đang có sự cạnh tranh về giá (lãi suất) với tín dụng tư nhân. Đây phải chăng cũng là một yếu tố khiến mặc dù lãi suất cơ bản và điều hành đã được Ngân hàng Nhà nước nỗ lực hạ xuống, trần lãi suất cho vay ở một số lĩnh vực đã được ấn định, nhưng doanh nghiệp vẫn kêu khó về tín dụng, dẫn đến tình trạng kinh doanh đình trệ, doanh nghiệp phá sản.

Cũng cần phải nói thêm rằng, việc phát hành trái phiếu Chính phủ ồ ạt tuy có lợi cho ngân sách trước mắt, nhưng về lâu dài cũng để lại không ít hệ lụy mà đối tượng trực tiếp nhất chính là tình hình tài chính của Chính phủ. Trong tháng 9/2012, hãng định giá tín nhiệm Moody’s đã cắt giảm một bậc điểm tín nhiệm, trái phiếu Chính phủ Việt Nam phát hành bằng ngoại tệ và nội tệ, từ mức “B1” về “B2”. Hãng đánh giá tín nhiệm hàng đầu thế giới này bày tỏ lo ngại về khả năng rủi ro đối với bảng cân đối kế toán của chính phủ Việt Nam đã gia tăng do xuất hiện thêm nhiều điểm yếu trong hệ thống ngân hàng. Và thứ hai, triển vọng tăng trưởng trong trung hạn của nền kinh tế Việt Nam có thể yếu đi do khả năng cung cấp vốn tín dụng của hệ thống ngân hàng giảm. “Với sự thiếu vắng của các giải pháp từ khu vực tư nhân, có khả năng chi phí tái cấp vốn cho hệ thống ngân hàng Việt Nam ít nhất sẽ có một phần do Chính phủ trang trải. Điều này có thể sẽ gây ảnh hưởng tới tình hình tài chính của Chính phủ”, Moody’s nhận định.

Tuy nhiên, việc nâng hay hạ định mức tín nhiệm trái phiếu Chính phủ có lẽ cũng không ảnh hưởng nhiều đến tình hình phát hành trái phiếu bằng nội tệ của Chính phủ vì những lý do như đã nêu trên. Tình hình này thậm chí còn được dự báo sẽ tiếp tục khả quan. Phần lớn khoản tiền thu được từ lượng trái phiếu Chính phủ khá lớn này sẽ lại được đưa vào nền kinh tế qua đầu tư công. Do vậy, sức ép về tín dụng lên doanh nghiệp tư nhân trong nước trong thời gian tới vẫn sẽ lớn.  

Trung Nhật
Nguồn: Báo Điện tử Diễn đàn doanh nghiệp