Bốn luật quan trọng ảnh hưởng tới hoạt động kinh doanh nói chung, giao dịch M&A nói riêng đã được ban hành, gồm Luật Doanh nghiệp 2020, Luật Đầu tư 2020, Luật Chứng khoán 2019 và Luật Cạnh tranh 2018.

Giao dịch sáp nhập, hợp nhất hoặc bán tài sản có giá trị lớn cần được sự chấp thuận của số cổ đông sở hữu 65% tổng số phiếu biểu quyết trở lên của tất cả cổ đông dự họp tán thành

Luật Doanh nghiệp 2020: Sáp nhập và hợp nhất – Quyền biểu quyết của cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi

Luật Doanh nghiệp 2020 nhấn mạnh rằng, công ty hợp nhất đương nhiên kế thừa toàn bộ quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của các công ty bị hợp nhất theo hợp đồng hợp nhất công ty và công ty nhận sáp nhập đương nhiên kế thừa toàn bộ quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của công ty bị sáp nhập theo hợp đồng sáp nhập (Điều 200 và 201).

Quy định này nên được hiểu là, quyền sở hữu đối với tài sản; quyền sử dụng đất; hợp đồng; giấy phép, giấy chứng nhận đủ điều kiện và các chấp thuận khác của chính quyền… của các công ty bị hợp nhất, công ty bị sáp nhập sẽ được tự động chuyển sang cho công ty hợp nhất, công ty nhận sáp nhập theo hợp đồng hợp nhất, hợp đồng sáp nhập. Và do đó, các thủ tục hành chính để đăng ký quyền sở hữu tài sản; đăng ký quyền sử dụng đất; sửa đổi giấy phép, giấy chứng nhận và các giấy tờ tương tự khác chỉ mang tính phái sinh, mà không ảnh hưởng đến hiệu lực của việc hợp nhất và sáp nhập.

Nhiều khả năng là trong thời gian tới, sáp nhập và hợp nhất vẫn không phải là các phương thức M&A được lựa chọn nhiều ở Việt Nam vì một số lý do chính sau đây.

Thứ nhất, pháp luật Việt Nam dường như chưa cho phép “cash-out mergers”, theo đó cổ phần của một số cổ đông của công ty bị hợp nhất, công ty bị sáp nhập có thể được chuyển đổi sang tiền mặt hoặc các loại tài sản khác, mà không phải là cổ phần của công ty hợp nhất, công ty nhận sáp nhập. Khi đó, bên mua có thể loại bỏ cổ đông thiểu số của công ty bị hợp nhất, công ty bị sáp nhập bằng việc trả tiền mặt để đổi lấy việc cổ đông thiểu số từ bỏ quyền sở hữu đối với cổ phần trong công ty bị hợp nhất, công ty bị sáp nhập, trong khi hợp đồng hợp nhất, hợp đồng sáp nhập không nhất thiết phải được cổ đông thiểu đồng ý.

Thứ hai, trở ngại lớn nhất cho giao dịch sáp nhập và hợp nhất có lẽ vẫn là thủ tục quyết toán thuế và các nghĩa vụ tài chính khác với Nhà nước vốn phức tạp, tốn nhiều thời gian và công sức.

Thứ ba, các bên có lẽ vẫn sẽ khó xác định được thời điểm có hiệu lực của việc hợp nhất, sáp nhập. Điều này sẽ gây ra khó khăn nhất định cho công tác kế toán và tài chính doanh nghiệp.   

Giao dịch sáp nhập, hợp nhất hoặc bán tài sản có giá trị lớn (từ 35% tổng giá trị tài sản trở lên được ghi trong báo cáo tài chính gần nhất của công ty) sẽ cần sự chấp thuận của số cổ đông sở hữu 65% tổng số phiếu biểu quyết trở lên của tất cả cổ đông dự họp tán thành hoặc trên 50% tổng số phiếu biểu quyết của tất cả cổ đông có quyền biểu quyết tán thành nếu lấy ý kiến bằng văn bản (Điều 148).

Ngoài ra, luật mới cũng quy định rằng, nghị quyết đại hội đồng cổ đông về nội dung làm “thay đổi bất lợi quyền và nghĩa vụ” của cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi chỉ được thông qua nếu được số cổ đông ưu đãi cùng loại dự họp sở hữu từ 75% tổng số cổ phần ưu đãi loại đó trở lên tán thành hoặc được các cổ đông ưu đãi cùng loại sở hữu từ 75% tổng số cổ phần ưu đãi loại đó trở lên tán thành trong trường hợp thông qua nghị quyết dưới hình thức lấy ý kiến bằng văn bản (Điều 48.6).

Như vậy, giao dịch sáp nhập, hợp nhất dẫn đến làm giảm quyền (như giảm ưu đãi) và tăng nghĩa vụ cho cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi sẽ còn phải được cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi tương ứng chấp thuận với tỷ lệ biểu quyết rất cao. Đây là quy định mặc định của luật, cho nên sẽ được đương nhiên áp dụng cả với cổ phần ưu đãi được bán trước khi luật mới có hiệu lực và không phụ thuộc vào nội dung của điều lệ công ty phát hành.

Việc phân loại cổ phần ưu đãi có thể sẽ gây tranh cãi, như cùng là cổ phần ưu đãi cổ tức nhưng mức cổ tức khác nhau thì có phải là khác “loại” hay không, cùng là cổ phần ưu đãi hoàn lại nhưng có thêm một quyền nào đó thì có chung “loại” hay không. Ngoài ra, cũng chưa rõ “quyền” có bao gồm cả “quyền lợi” hay “lợi ích” mà cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi có được trước thời điểm sáp nhập, hợp nhất hay không.

Giao dịch sáp nhập, hợp nhất dẫn đến làm giảm quyền và tăng nghĩa vụ cho cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi phải được cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi tương ứng chấp thuận với tỷ lệ biểu quyết rất cao

Luật Đầu tư 2020: Mua công ty mục tiêu có đất ở khu vực ảnh hưởng đến an ninh, quốc phòng

Luật Đầu tư 2020 yêu cầu nhà đầu tư nước ngoài góp vốn, mua cổ phần, mua phần vốn góp của tổ chức kinh tế có giấy chứng nhận quyền sử dụng đất tại đảo và xã, phường, thị trấn biên giới; xã, phường, thị trấn ven biển; khu vực khác có ảnh hưởng đến quốc phòng, an ninh phải thực hiện thủ tục đăng ký góp vốn, mua cổ phần, mua phần vốn góp (Điều 26). Chính phủ nên sớm có phương thức giúp xác định, công bố đâu là “khu vực khác có ảnh hưởng đến quốc phòng, an ninh” (ngoài đảo và xã, phường, thị trấn biên giới; xã, phường, thị trấn ven biển).

Cũng liên quan đến vấn đề an ninh, quốc phòng, Điều 24, Luật Đầu tư 2020 quy định rằng, việc nhà đầu tư nước ngoài góp vốn, mua cổ phần, mua phần vốn góp của tổ chức kinh tế phải bảo đảm quốc phòng, an ninh. Đã có những lo lắng trong cộng đồng luật sư rằng, điều luật này sẽ làm cho cơ quan đăng ký đầu tư cấp tỉnh phải tiến hành lấy ý kiến của Bộ Ngoại giao, Bộ Quốc phòng, Bộ Công an khi xem xét cấp chấp thuận cho nhà đầu tư nước ngoài góp vốn, mua cổ phần, mua phần vốn góp. Nếu như vậy, thời gian xem xét cấp chấp thuận sẽ kéo dài, từ đó có thể gây thiệt hại lớn cho các bên trong giao dịch, cản trở sự thu hút vốn đầu tư nước ngoài.

Do đó, cơ quan đăng ký đầu tư cấp tỉnh chỉ nên và chỉ được phép lấy ý kiến của các bộ nói trên (hoặc đơn vị cấp địa phương của những cơ quan này) trong trường hợp công ty mục tiêu sử dụng đất tại đảo và xã, phường, thị trấn biên giới; xã, phường, thị trấn ven biển và khu vực khác có ảnh hưởng đến quốc phòng, an ninh. Thời gian lấy ý kiến cũng nên được hạn chế theo hướng nếu các cơ quan được lấy ý kiến không trả lời trong thời hạn luật định, thì được xem như tạm thời không có quan ngại về quốc phòng, an ninh đối với giao dịch M&A có liên quan.

Còn giao dịch M&A gây phương hại hoặc có nguy cơ gây phương hại đến quốc phòng, an ninh quốc gia trong các trường hợp khác, thì Chính phủ đã có bước chặn cuối cùng là Điều 47.3, Luật Đầu tư 2020. Theo đó, Thủ tướng được quyền ngừng hoạt động của dự án đầu tư trong trường hợp việc thực hiện dự án đầu tư gây phương hại hoặc có nguy cơ gây phương hại đến quốc phòng, an ninh quốc gia theo đề nghị của Bộ Kế hoạch và Đầu tư.

Luật Chứng khoán 2019: Chào mua công khai

Một trong những thay đổi lớn trong quy định về chào mua công khai là bên mua sẽ phải thực hiện chào mua công khai cổ phiếu của công ty mục tiêu nếu sau khi giao dịch mua dự kiến kết thúc, bên mua và người có liên quan của bên mua sở hữu “gián tiếp” từ 25% trở lên số cổ phiếu có quyền biểu quyết của công ty mục tiêu (Điều 35.1(a)).

Ví dụ, bên mua dự định mua cổ phần phổ thông của công ty mục tiêu mà số cổ phần này lại đang được một công ty A nắm giữ. Khi đó, nếu bên mua mua toàn bộ cổ phần, phần vốn góp của công ty A, thì bên mua có thể được xem là “gián tiếp” mua cổ phiếu có quyền biểu quyết của công ty mục tiêu và vì vậy, phải tiến hành chào mua công khai nếu như số cổ phiếu có quyền biểu quyết đó đạt mức luật định.

Trường hợp trong ví dụ nêu trên khá rõ ràng. Vì luật còn chưa đưa ra tiêu chí để xác định thế nào là sở hữu gián tiếp, các bên sẽ gặp nhiều khó khăn trong việc xác định mình có thuộc diện chào mua công khai hay không, như nếu bên mua không mua toàn bộ mà chỉ mua một phần cổ phần trong công ty A nói trên, thì không biết khi đó bên mua có bị coi là sở hữu gián tiếp công ty mục tiêu hay không. Đây là vấn đề cần được cơ quan quản lý cạnh tranh hướng dẫn cụ thể trong thời gian sắp tới. 

Luật Cạnh tranh 2018: Tập trung kinh tế

Luật Cạnh tranh 2018 (có hiệu lực từ ngày 1/7/2019) có nhiều quy định điều chỉnh giao dịch M&A (còn gọi là tập trung kinh tế, bao gồm sáp nhập, hợp nhất doanh nghiệp, mua lại, liên doanh và các hình thức tập trung kinh tế khác theo quy định của pháp luật).

Nghị định 35/2020/NĐ-CP hướng dẫn chi tiết luật này đã cụ thể hóa ngưỡng thông báo tập trung kinh tế. Đó là mức về tài sản trên thị trường Việt Nam, tổng doanh thu bán ra hoặc doanh số mua vào trên thị trường Việt Nam, giá trị giao dịch hoặc thị phần kết hợp mà nếu đạt các mức này thì các bên phải thông báo cho Ủy ban Cạnh tranh quốc gia trước khi thực hiện.

Những quy định trên ít nhất sẽ gây khó khăn cho hai trường hợp sau.

Thứ nhất, bên mua tham gia mua đấu giá cổ phần của doanh nghiệp khi Nhà nước thoái vốn mà đạt ngưỡng thông báo tập trung kinh tế. Khi đó, bên mua phải chịu chi phí tuân thủ nghĩa vụ thông báo trong khi không chắc chắn rằng mình có trúng đấu giá hay không. Ngoài ra, pháp luật hiện hành dường như không sẵn sàng cho trường hợp đã trúng đấu giá nhưng thuộc diện tập trung kinh tế bị cấm.

Thứ hai, thời hạn thẩm định việc tập trung kinh tế có thể dài hơn thời hạn tối đa mà bên mua phải thực hiện chào mua công khai. Hơn nữa, pháp luật hiện tại cũng chưa cho phép bên mua rút lại đề nghị chào mua công khai trong trường hợp bị cấm thực hiện tập trung kinh tế.

Một trong những tiêu chí để đánh giá giao dịch M&A có phải là một vụ “mua lại” hay không chính là liệu bên mua có thể kiểm soát, chi phối công ty mục tiêu với quyền được quyết định nhân sự cấp cao, sửa đổi điều lệ và một số vấn đề quan trọng trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp (Điều 29 Luật Cạnh tranh 2018 và Điều 2 Nghị định 35/2020/NĐ-CP).

Dựa vào câu chữ của luật, thì quyền phủ quyết (có được nhờ thỏa thuận cổ đông, nhờ điều lệ doanh nghiệp hay nhờ luật dựa trên tỷ lệ sở hữu và tỷ lệ biểu quyết) không thể là kiểm soát, chi phối, bởi vì đó không phải là khả năng “quyết định” một vấn đề nào đó. Lý do là phủ quyết là quyền chỉ có thể thực hiện một cách bị động, mà không phải là chủ động như quyết định theo ý chí của bên có quyền.

Tuy nhiên trên thực tế, dường như cơ quan quản lý cạnh tranh của Việt Nam vẫn coi quyền phủ quyết của bên mua đối với các vấn đề nói trên là khả năng bên mua kiểm soát, chi phối công ty mục tiêu. Khi mà cách giải thích này không bám sát vào ngôn ngữ của luật và có vẻ như tùy thuộc vào từng trường hợp cụ thể, doanh nghiệp sẽ không chắc chắn liệu mình có thuộc trường hợp mua lại hay không. Hệ quả là doanh nghiệp sẽ phải tham vấn với cơ quan quản lý cạnh tranh nhiều hơn, từ đó dẫn đến kéo dài thời gian và tăng chi phí giao dịch.

Ngoài ra, kể cả coi quyền phủ quyết cũng là kiểm soát, chi phối khi xác định là mua lại thì cũng không nên dùng tiêu chí này để xác định các doanh nghiệp có thuộc nhóm doanh nghiệp liên kết hay không. Dù sao, cơ quan quản lý cạnh tranh nên sớm làm rõ quan điểm của mình về vấn đề này một cách chính thức, công khai và nhất quán.         

Trường hợp miễn trừ khi một hoặc nhiều bên tham gia tập trung kinh tế đang trong nguy cơ bị giải thể hoặc lâm vào tình trạng phá sản như trong luật cũ đã không còn được quy định trong Luật Cạnh tranh 2018 nữa. Do vậy, không rõ lập luận dạng như “doanh nghiệp đang trên đà thất bại” (failing firm defense) có thể được sử dụng ở Việt Nam hay không.

Ở đây cũng cần nhắc lại một đoạn trong Báo cáo “Kinh nghiệm quốc tế về các quy định kiểm soát tập trung kinh tế để xây dựng hướng dẫn chi tiết thi hành các quy định về tập trung kinh tế trong Luật Cạnh tranh 2018 của Việt Nam” do Cục Cạnh tranh và Bảo vệ người tiêu dùng (Bộ Công thương) thực hiện với sự hỗ trợ của Chương trình Australia hỗ trợ cải cách kinh tế Việt Nam (Aus4Reform) là cơ quan quản lý Việt Nam “xem xét việc tập trung kinh tế được coi là có tác động tích cực nếu bản chất là việc tái cấu trúc doanh nghiệp lâm vào tình trạng khó khăn hoặc sắp phá sản (một bên tham gia việc tập trung kinh tế lâm vào tình trạng khó khăn hoặc sắp phá sản) với các yếu tố sau: (i) Nếu sự khó khăn của doanh nghiệp sắp phá sản sẽ tạo ra sự rút lui ngay lập tức khỏi thị trường; (ii) Nếu có người mua thay thế có thể đảm bảo sự phát triển của ngành; (iii) Nếu sự rút lui của doanh nghiệp khó khăn sẽ tạo ra tổn hại lớn hơn đối với người tiêu dùng hơn là bị đối thủ cạnh tranh mua lại (như trong lĩnh vực ngân hàng, tài chính, bảo hiểm, việc rút lui của doanh nghiệp sẽ dẫn đến tác động bất lợi cho người tiêu dùng.”

Những quy định mới nói trên một mặt giúp Nhà nước quản lý tốt hơn hoạt động M&A, mặt khác đòi hỏi các bên trong giao dịch nhận diện và xử lý các thách thức, rào cản về mặt pháp lý để có thể thực hiện giao dịch một cách đúng pháp luật, tránh hay hạn chế rủi ro pháp lý trong khi vẫn đạt được mục tiêu thương mại cao nhất. Việc luật va chạm với cuộc sống khi có hiệu lực sẽ lại phát sinh những vướng mắc, khi đó cơ quan quản lý nên theo sát thực tiễn, lắng nghe và có phản ứng phù hợp với ý kiến từ cộng đồng doanh nghiệp, đội ngũ luật sư và những người nghiên cứu chuyên sâu về lĩnh vực này.